1H19归母净利润增速平稳,效率提高。公司上半年营业收入增速为23.29%,营收增速较一季度下降6.43个百分点;而归母净利润增速为15.07%,与一季度持平。公司营收端的增速放缓主要是由于二季度其他非息收入增速不及一季度,我们认为一季度的高增长来自于投资收益中新准则下一次性确认的收入,所以二季度增速放缓也在我们预期之中。营收中的净利息收入、手续费净收入增速均较一季度上升。公司1H19拨备前利润同比增速27.1%,继续高于营收增速,管理费用温和增长,成本收入比同比下降2.2个百分点。
   
2Q19末资产端ABS占比下降,负债端同业负债占比提高。2Q19末,资产端公司贷款、同业资产占比(占生息资产或计息负债,下同)分别环比提高0.6、0.4个百分点,投资类资产占比下降2.4个百分点。以半年维度来看,2Q19末投资类资产占比较上年末下降2.3个百分点,主要是理财与资产支持证券占比分别下降了0.6、3.5个百分点推动SPV总计下降3.3个百分点,投资类资产中的标准化债券占比相应提升。负债端中,2Q19末存款占比环比下降2.1个百分点,同业负债占比相应提高2.5个百分点。我们认为由于二季度市场利率继续保持低位,所以公司加大了同业融入力度。
   
1H19息差较1Q19略收窄。上半年净息差1.94%,较一季度收窄2BP。根据期初期末测算,1H19资产端、负债端利率分别较一季度下降
   
13、6BP。我们认为主要是2Q19资产端收益率跟随市场利率有所下降,但负债端中存款成本难下。2Q19末活期存款占比环比下降1.9个百分点至29.5%。拉长时间段来看1H19息差与2018年上半年、全年相比,息差有所扩大,提高了5BP。加大个人消费贷款投放的策略下,1H19贷款收益率高出2018年全年26BP。
   
2Q19末不良率持平,核销拨备力度均加大。2Q19末不良率为0.89%,已连续四个季度维持这一水平;关注贷款率1.31%,环比下降11BP。1H19不良生成率为0.91%,较1Q19提高1BP。2Q19末逾期贷款率,为1.41%,较年初上升9BP。拆分来看,2Q19末逾期90天以上贷款占比较年初下降2BP;占比上升的主要是逾期90天内的保证贷款,占比较年初上升12BP,未来还需关注这部分贷款变化。2Q19末拨备覆盖率为415.50%,环比微升9BP。我们测算1H19信贷成本为1.76%,高于2018年全年25BP。同时公司加大了核销力度,1H19核销25.87亿元,已接近去年全年核销总额30.32亿元。
   
投资建议。南京银行1H19的ROE(年化)为19.22%,ROA为1.06%,盈利能力保持较高水平。大零售战略转型背景下,消费金融中心获客数快速增长,新增客户数307.6万户,个人消费贷款占比较年初提高1.8个百分点。这类贷款收益相对更高,从而推动贷款收益率提高。资产质量指标总体平稳,仍需关注逾期90天以内贷款变化。考虑拨备安全垫十分充足,我们预计不良率不会大幅波动。我们给予2019年PB区间为1.1-1.2倍,对应合理价值区间为9.99-10.90元(对应2019年PE为6.84-7.46倍,同业公司对应PE为6.66倍),给予“优于大市”评级。
   
风险提示:企业偿债能力下降,资产质量大幅恶化;金融监管政策出现重大变化。